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陈嘉禾
忽如一夜春风来，千树万树梨花开。最近，香港股票市场突然成为内地资本市场的火热话题，无数投资者开始冲入港股，各种信息媒介也开始对投资者说，你应当如何如何投资港股。南下资金每每创出新高，港股不少公司的股价也一飞冲天。
但是，在这样的投资热潮中，至少有相当一部分投资者是不理性的。其实，在历史上许多投资热潮中，我们都能看到不理性的存在。而这些不理性的投资者，在面对波谲云诡的香港股票市场时，一定要保持冷静、保持自己的理性客观。否则，交易容易赚钱难，最后倒霉的还是自己。
越热越要理性投资
为什么说有不少最近购买港股的内地投资者是不理性的？主观地说“别人的交易不理性”，本身就是一件不够理性、不够客观的事情。之所以说不少投资港股的投资者不理性，是因为有真实的数据告诉我们：这些投资者在做投资的时候，根本没搞明白自己当时就吃了亏。
内地投资者投资港股渠道众多，其中包括投资内地上市的、以香港股票市场标的指数为基准的指数基金。而这些指数基金，在最近的交易所场内交易中，一度出现了巨大的溢价。
严格来说，交易所场内交易的上市基金份额，在一些时候出现溢价，并不一定是不理性的。比如说，一个基金经理只发行一只基金，这只基金只在场内交易，场外不接受申购，而场内交易的份额又是固定的。这时候，如果这位基金经理的投资风格最近受到市场热捧，场内交易的基金份额就有可能在抢购的情况下出现一定的溢价。在这种情况下，我们很难用一句话就判定，投资者是理性还是非理性的，因为如果这位基金经理真的值得托付，那么除了在场内买入溢价的份额外，投资者并无第二个方案可以选择。
但是，场内基金的溢价如果是理性的，那么背后一定要同时有两个特点。第一，这只基金在市场上无法找到任何复制品。第二，这只基金没法在其他渠道平价买到。如果一只基金符合这两点，那么在特殊的时候，一定程度的场内溢价是可以理解的：反正也没法用不溢价的方法达成这笔投资。
反之，如果一只基金可以在市场上找到复制品，或者用其他渠道平价买到，那么在场内市场付出溢价进行购买的投资者就一定是非理性的。这和放着官方网站3000元的手机不买，一定要到门口门店花5000元预定同样的机器，基本上是一个道理。
而这些最近被内地投资者热捧的、以香港市场股票指数为标的的指数基金，并不符合以上两条中的任何一条。首先，以同一股票指数为标的的指数基金，它们之间是可以互相替代的。其次，这些指数基金和它们的联接基金，在一级市场的申购状态，往往也是开放的。
也就是说，当一个指数基金出现溢价的时候，投资者完全可以用更低的价格，买入另外一个没有溢价、或者溢价较小的指数基金，或者用平价在一级市场申购基金份额。即使ETF基金的申购下限要求较高，投资者也可以申购这些ETF基金的联接基金，联接基金的申购下限要求往往很低。
但是，在最近的市场波动中，投资者却没有这么做。在2021年1月19日的交易中，跟踪恒生国企指数的嘉实恒生中国企业指数证券投资基金（代码160717）的收盘价达到了0.979元，而当日这只基金的净值只有0.8733元。而在同一天，南方恒生交易型开放式指数证券投资基金（代码513660）的收盘价格达到2.901元，而当日这只基金的净值仅为2.8084元。在这两只基金上，当时蜂拥而入的投资者，比基金净值多付出了大约0.1元的代价。
很明显，冲动买入这两只指数基金，而没有选择其他当时没有溢价的指数基金的投资者，他们是不理性的。他们并不知道，在同一天，自己如果去购买一些其他的指数基金，比如与160717基准指数相同的易方达恒生中国企业交易型开放式指数证券投资基金（代码510900），或者与513660基准指数相同的华夏恒生交易型开放式指数证券投资基金（代码159920），或者在场外市场付出一点申购费去申购这些基金的联接基金，就能不用多付那么多钱买到同样的东西。
不理性的交易，带来的是市场的惩罚。在仅仅几个交易日以后的2021年1月22日，160717的当日收盘价格就从1月19日的0.979元，下跌到了0.859元，跌幅达到12.3%。而513660的同期收盘价格，也从2.901元下跌到了2.739元。这其中主要的原因并不是同期股票指数的下跌，而是之前高溢价率的消失。
港股比A股更难赚钱
其实，当内地投资者把眼光投往香港股票市场的时候，尤其需要保持理性，而不是被狂热的情绪冲昏头脑，以为“买到就是赚到”“机不可失时不我待”。要知道，相对于内地股票市场，香港证券市场是一个更难赚钱的地方。
对于有经验的投资者来说，只要观察一下内地机构投资者在香港市场的投资回报率和在内地市场的投资回报率，就会发现香港市场往往更难赚钱。长期来说，由同一家基金公司、甚至同一个基金经理管理的，分别投资于内地市场和香港市场的主动管理型基金，前者往往比后者更容易盈利，相对股票指数的超额收益率也更高。
同时，在内地市场发行的、跟踪香港市场主要股票指数的指数基金，相对于跟踪内地市场同等级别的主要股票指数的指数基金，在考虑了股息率和汇率带来的偏差之后，（股票指数往往不包含股息，但是指数基金其实会收到这部分股息。同时，投资香港股票市场的基金，在和基准指数比较时，还要考虑同期汇率的变动。）其跟踪误差也经常来得要大。而如果机构投资者尚且在香港市场相比内地市场更难赚钱，那么个人投资者在香港市场的投资能力和在内地市场的投资能力相比究竟如何，也就不难而知了。
香港市场相对内地市场更难赚钱，是由多方因素导致的。
比如说，香港市场是个更加成熟的市场，投资者来自全球各地。尽管全球投资者也有很多不理性的地方，但是相对内地市场投资者来说，他们对公司基本面和估值，往往有更加理性专业的分析，因此导致香港市场上的错误定价相对更少。
同时，香港市场相对更加市场化，上市公司在估值低的时候会采取回购、退市等方法，估值高的时候又更容易增发、减持，而内地市场相对来说，资本运作的数量要少一些，一些类似私有化退市、大比例配股、对大股东大折扣定向增发等过于激烈的财务技巧也不容易见到，因此投资者在香港市场能够找到的好投资机会就更少。
最后，内地投资者进出香港市场，往往会花比内地市场更多的手续费、换汇损失、税费等，这在长期也会侵蚀投资者的利润。
当然，对于那些有准备、理性的投资者来说，香港市场无疑给他们提供了一个新的盈利场所，让他们能够利用国际投资者不理性的机会，赚到在内地市场赚不到的钱。比如说，当外国政府对自己国家投资者的投资行为进行行政干预时，有时会造成香港股票市场的不理性波动，而手握现金、又不受外国政府影响的、理性的内地投资者就能够从中渔利。
但是，对于那些不惜花费高额溢价，在内地市场买入香港市场指数基金的投资者来说，他们对几天之内就会到来的亏损视如不见，对明显能够以更合算的价格做成的交易方案完全没有觉察能力。对于这样的投资者来说，盲目追逐香港市场的投资机会无疑是危险的，只有多一些理性、少一些冲动，才能对得起自己的金钱。
（作者系九圜青泉科技首席投资官）